Bingo!
O grande lance da Ambipar é justamente o chamado “cross selling”. Ela compra as empresas e normalmente deixa o antigo dono com ações,no comando, e acaba aumentando a clientela de todo mundo dentro do “guarda-chuva” da Holding. E ela tem feito isso muito bem.
Achei uma boa:
Companhia levanta US$ 168 milhões para deslanchar negócio de resposta a acidentes ambientais nos Estados Unidos
A Ambipar está levantando US$ 168 milhões para financiar o plano de crescimento da Response, sua unidade de prevenção de acidentes e atendimentos a emergências ambientais, numa operação que culminará com a listagem desse negócio na Bolsa de Nova York.
…
Num mercado praticamente fechado para IPOs, a capitalização da Response tem uma engenharia financeira complexa.
Ela se apoia na fusão com o HPX, um SPAC listado na Nasdaq há dois anos pelos brasileiros Rodrigo Xavier, ex-Bank of America e BTG, Bernardo Hees, que foi CEO da Kraft Heinz nos Estados Unidos, e Carlos Piani, que foi CEO da Equatorial Energia e também passou pela Heinz, no Canadá.
Os SPACs são fundos de cheque em branco: captam dinheiro para perseguir aquisições em setores ou geografias específicas. O HPX levantou US$ 253 milhões em julho de 2020.
Mas, com a virada do mercado e maior aversão ao risco afastando os investidores de ações, fazer com que seus acionistas aprovem em assembleia o aporte de seu capital nessa transação ficou mais difícil.
Com isso, Ambipar e HPX foram atrás de novos investidores que garantirão um aporte mínimo na Response. A maior parte dos US$ 168 milhões virá de uma leva de gestoras brasileiras liderada pelo Opportunity e da qual fazem parte a Constellation e a XP Asset.
A própria Ambipar Participações, controladora da Response e listada em bolsa, entrará com US$ 50 milhões na forma de uma dívida que será convertida em participação no negócio de emergência.
Se os acionistas da HPX toparem aportar parte do capital já comprometido em ações da Response, o aporte pode chegar a até US$ 415 milhões (um cenário que, por ora, é considerado pouco provável). A assembleia da HPX para aprovar a transação deve ocorrer entre agosto e setembro deste ano.
No cenário de aporte mínimo, de US$ 168 milhões, a Ambipar Participações ficaria com 71,8% da Response, os novos investidores, com 24,7%, e os patrocinadores do SPAC, com 3,5%.
A transação avaliou a Response inicialmente em R$ 2,9 bilhões – mais que os R$ 2,6 bilhões que a Ambipar inteira, incluindo também o negócio de Enviroment, valia ontem na bolsa.
Com a queda generalizada da bolsa, que castigou principalmente as empresas de menor porte, os papéis da companhia acumulam desvalorização de mais de 40% no ano.
Hoje, as ações sobem 9,5%. “A transação é complexa, ninguém entendeu 100%”, diz um gestor que acompanha de perto a companhia. “É o tipo de negócio que vai demorar um tempo para ser digerido.”
O dinheiro levantado na transação deve ajudar a Response a perseguir sua agenda de fusões e aquisições para crescer no mercado americano – uma tese que a Ambipar vende desde o seu IPO, em meados de 2020.
A ideia é repetir nos Estados Unidos o mesmo modelo que tem sido vitorioso no Brasil. Principal consolidadora de um mercado altamente pulverizado, a Ambipar tem hoje mais de 60% de market share na resposta a acidentes ambientais no país.
O negócio da empresa envolve desde a remediação de grandes desastres, como o de Brumadinho da Vale ou um vazamento de petróleo em alto mar, até treinamentos para prevenção e ocorrências mais corriqueiras, como o tombamento de uma carreta com produtos perigosos nas estradas.
Na sua estratégia de M&A, a companhia mira tanto geografias quanto competências complementares, trazendo expertise em setores que não domina. Um dos pulos do gato está na forma como a Ambipar consegue padronizar os serviços e ganhar escala, diluindo custos.
Além da captação inicial, a listagem nos Estados Unidos dá acesso a um mercado com custo de capital menor e uma potencial moeda de troca na forma de ações para transações maiores.
“A gente encerrou uma primeira fase de aquisições estratégicas menores. O nosso pipeline hoje está em ativos fora do Brasil, de maior porte”, afirmou em teleconferência Yuri Keiserman, que vinha tocando a área de M&A da Response e que assumirá como CEO da nova empresa quando a transação for concluída.
Estados Unidos, Canadá e, “em menor grau”, Reino Unido estão entre os principais alvos.
tenho vontade de comprar, é uma que sempre esteve no radar.
Mas tem que ter coragem p comprar ação de crescimento com esse cenario macro… 
É a única desse tipo que eu compro, mas comecei a comprar antes.
Entendo perfeitamente sua relutância.
Resolvi puxar a discussão para cá, pra não tirar o foco no tópico da CAFI e porque aqui tem muitas contribuições de outros foristas…
Eu demorei muito pra entrar na Ambipar justamente por estes fatores (baixa lucratividade, alta alavancagem e muitas aquisições simultâneas), até que comecei a acompanhar mais de perto a evolução da empresa, estudar seus resultados e entender o modelo de negócios. Vou dividir minha resposta em alguns pontos:
Primeiro ponto: o que podemos chamar de disruptivo? A Ambipar atua num mercado que está em franco crescimento e, além disto, captou e está captando recursos e ganhando share neste mercado; ela ainda tem potencial para ampliar o share dela, mas só o potencial deste segmento já permite grande crescimento. Em resumo: a Ambipar está crescendo muito num mercado de amplo crescimento. Vejo poucas opções assim e, por isto, aceito pagar “múltiplos” mais caros. Será que podemos chamar a parte de Environment de disruptiva? Eu sou daqueles que acham que não existe “Planeta B”.
Segundo ponto: Não acho o P/VP muito importante aqui, mas também não acho muito caro; o ROE está afetado pela alta da SELIC; o ROIC seria melhor representado retirando o intangível do Patrimônio, mas, mesmo assim, a explicação a seguir vale para o ROIC e ROE. Sobre P/L é difícil estimar a lucratividade dela quando estiver madura, mas é possível fazer um exercício estimando as despesas financeiras com a SELIC em torno de 10% como foi no 1T22 (Banco Central do Brasil). Já com a SELIC neste patamar atual, eu imaginava que ela estaria tendo prejuízos maiores, mas ela está quase no “zero a zero” nos últimos 2 trimestres mesmo com alta alavancagem e as suas aquisições em série. De toda forma, o principal sobre os indicadores é que os números atuais não contam a realidade da empresa hoje em dia, pois tem muito EBITDA pra entrar, por exemplo: a alavancagem atual está em 3,5 DivLiq/EBITDA, mas o EBITDA no 3T22 foi 273 mi, no 2T22 foi 221 mi, no 4T21 foi 186 mi e no 3T21 foi 161 mi. Percebe que a dívida atual não tem mais nada a ver com o EBITDA (e EBIT também) do 4T21 (o qual ainda conta para medir a alavancagem)?
Terceiro ponto: o modelo de negócios da empresa faz com que muitas empresas adquiridas tenham grande crescimento das receitas assim que começam a fazer parte da Holding. Isto é bem explicado nos Releases mas, em resumo, ao fazer parte do “ecossistema” da Ambipar as empresas passam a ter acesso a novos clientes e o “portfólio” da Ambipar fica cada vez mais completo. Por isto, o crescimento inorgânico alimenta o crescimento orgânico e, mais uma vez, o EBITDA de hoje já é bem diferente do EBITDA de poucos trimestres antes.
Quarto ponto: listagem da parte da Response da Ambipar na NYSE através de fusão com o SPAC HPX gerando aporte de 168 milhões de dólares. Quanto à parte que não importa: esta transação avalia só a Ambipar Response em 3 bilhões de reais (dólar a R$ 5,28), enquanto a Ambipar toda vale hoje 2,3 bilhões! Quanto ao que importa: quase 900 milhões injetados na empresa, reduzindo a já controlada alavancagem no primeiro momento, e permitindo ampliar o crescimento com novas aquisições internacionais (principalmente), o que deve voltar a elevar a alavancagem mas que ampliará o crescimento do EBITDA, permitindo mantê-la controlada.
Quinto ponto: hoje é possível considerar a Ambipar uma empresa internacional. Ela tá presente em 18 países, sendo mais forte na América no Norte e no Chile (se não me engano). Em 2021 quase 29% da Receita Bruta veio do mercado internacional (semelhante à 2020), mas nos 9M22 isto saltou para 41%.
Eu conto aqui com grande crescimento das Receitas, do EBITDA e da internacionalização da operação, mas não me importo com a baixa lucratividade desde que a alavancagem se mantenha controlada e que a última linha feche próxima do azul. Então, mesmo que a SELIC continue subindo, espero que o crescimento do EBITDA compense isto. Mas, meu cenário é de queda da SELIC no fim de 2023 e em 2024, aí o lucro desta operação tende a crescer agressivamente.
Segue firme na tese, Fábio? Último trimestre não gostei muito do resultado…
Sim! Muito firme… 
Virei o ano de 2022 sem nenhuma ação AMBP3, aí fui montando posição aos poucos até virar 2023 como a minha 6ª/7ª posição (tenho 21 empresas hoje). Agora ela já está entre as minhas 4 maiores posições porque eu tenho direcionado meus aportes periódicos para ela e outras que seriam favorecidas pela queda da SELIC. Já estou satisfeito com a minha percentagem atual nela, mas pretendo continuar aportando para manter isto.
Sobre o resultado, também não gostei inicialmente, mas é bom lembrar que há uma sazonalidade importante do 4º para o 1º trimestre e mesmo assim tivemos bom crescimento na comparação anual (a piora no trimestral pode ser explicada pela sazonalidade).
De positivo no 1T23 tivemos a manutenção da lucratividade (em termos ajustados), pois eu esperava prejuízo; a manutenção de boas margens na comparação anual, ou seja, a empresa continua crescendo muito sem abrir mão das margens; e a redução da alavancagem em 0,51 (3,99 → 3,48).
De negativo no 1T23 tivemos o prejuízo contábil (apesar de eu achar irreal, pois os ajustes foram corretos), os elevados custos financeiros e as quedas dos indicadores na comparação trimestral (justificado pelo efeito sazonal), já que vinha de histórico de crescimento em todas as bases de comparação.
Apesar do caixa cobrir com boa folga os vencimentos das dívidas até 2025, acredito que o que mais preocupa os investidores aqui é a alta alavancagem (3,48 atualmente), pois os juros estão corroendo todo o ganho da parte operacional da empresa, só que isto era necessário para a Ambipar chegar ao tamanho que tem hoje. Por isto, eu imagino um cenário positivo com a redução da necessidade de Capex e de aquisições, aliado a uma queda da SELIC em 2024. Assim, a tendência é a operação crescer RL e EBITDA de forma menos agressiva* (mas ainda forte) e os custos das dívidas caírem, o que deve favorecer um crescimento forte na lucratividade e uma redução natural da alavancagem. Só não espero isto de forma imediata, por ora continuo esperando que a operação continue crescendo, que a alavancagem continue controlada, que o LL fique próximo do azul e que a internacionalização da empresa avance e gere bons resultados.
*o EBITDA saiu de 132 mi em 2019 para 198 mi em 2020 (50%); para 517 mi em 2021 (162% em relação a 2020); para 1,047 bi em 2022 (102% sobre 2021); e hoje está em 1,134 bi (que já é um crescimento de 8% em relação a 2022, estando ainda no 1T23).
Análise muito lúcida. Concordo com vários pontos que você escreveu. Eu iniciei uma posição em AMBP3 esse ano e tenho aumentado. O top line de 1T23 em uma primeira análise desanimou, pois o CFO tinha sido enfático desde o 4T23 que a desalavancagem cairia com o aporte do SPAC da Response (acho que ele errou o tom). Como teve queda de ebitda no trimestral, o índice aumentou ligeiramente e acendeu um alerta pra mim. Salvo engano os covenants são avaliados semestralmente e a AMBP3 corre risco de quebra dos covenants no próximo balanço se este não vier melhor. Observando, ainda acredito na tese da empresa pro médio/longo prazo.
O problema é que o crescimento orgânico, salvo engano, deu 12%, o que é muito pouco pra uma empresa de crescimento. Endividamente se aproximando dos covenants e o dinheiro da SPAC indo pra pagar juros. Eu achei o resultado, no geral, bem fraco. E mesmo as explicações que eles deram no call, achei meio safadas. Até agora eu não sei se a receita da WOB é cíclica ou não. E vi a call e a live no canal da Helô.
Sendo sincero, eu fiquei decepcionado e liguei o sinal de alerta. Não me fez desisti da tese (longe disso), mas eu até reduzi um pouco minha exposição.
Sim, realmente errou o tom, e o risco de quebra de convenants seria a partir do 3T23 e/ou 4T23.
Eu calculei a alavancagem pela forma tradicional: DivLiq/EBITDA12meses; por isto disse que a alavancagem caiu (já que a dívida líquida diminuiu e o EBITDA aumentou no anual).
A empresa demonstra a alavancagem anualizando o último trimestre e aí, como o EBITDA do 1T23 foi menor que o do 4T22, haveria um aumento. A Ambipar faz assim por causa dos covenants:
“…
Atualmente, o covenant da dívida é de 3,0x dívida líquida/EBITDA, sendo considerado o EBITDA anualizado Pro forma. Para que o covenant seja acionado, a métrica deve ser maior igual a 3,0x por dois semestres consecutivos ou três trimestres independentes.
…”
Bem lembrado! Outro ponto negativo… Isto ocorreu muito por causa do encerramento de uma obra no Peru da Environment, levando a um crescimento orgânico de apenas 3% a/a neste segmento.
Concordo com o risco disto acontecer, mas eu acho muito difícil os credores executarem os covenants considerando a situação atual da empresa! Não vejo sentido disto ser feito… Vocês discordam?
Várias empresas com situações bem piores tiveram “waiver”…
No geral toda a Response é cíclica (já que uma parte depende de ocorrências emergenciais) e a WOB é ainda mais porque também depende da destinação de recursos governamentais. Acho que eles explicaram isto bem na Live da Helô… Outra coisa importante para ajustar as expectativas é que a Witt O’Brien’s tende a reduzir as margens da Response inicialmente…
Já a Environment tem sazonalidade de maior demanda no quarto trimestre para prestação de serviços no Brasil.
No geral este é um segmento novo e que há muita falta de informação do mercado, o que dificulta muito nossas avaliações.
EDIT: (respondendo abaixo)
Sim, tiraram contratos menos rentáveis e o crescimento orgânico (SSS) é medido apenas para as operações com mais de 12 meses dentro da Ambipar, ou seja, várias aquisições de 2022 não estão sendo calculadas. Além disto, boa parte do crescimento imediato inicial não é capturado por esta métrica, já que após 12 meses a base de comparação já aumentou bastante…
Então, em um primeiro momento essa métrica de SSS com 12% me pegou. A princípio acredito que a equipe achou que essa informação iria melhorar o release (eles estão tentando escrever releases mais informativos e estão melhorando), mas acho que foi um tiro no pé. Em 2022 a ambipar fez 12 aquisições relevantes e praticamente dobrou de tamanho, não sei como calcularam essa métrica do SSS. Teve expurgo de contratos menos rentáveis no 4T22 e isso pode ter afetado também a base comparativa.
Boa Fábio, a aba já estava aberta e não atualizou com sua resposta. Então, acredito que se houver quebra de covenants (ainda acho um cenário extremo) a ambipar teria waiver. Ela é uma ação que tende a ser queridinha da faria lima/leblon no próximo ciclo de queda da selic e os credores sabem do potencial da empresa multiplicar várias vezes. Tanto é que o SPAC da Response com o HPX teve participação doRodrigo Xavier, ex-Bank of America e BTG, Bernardo Hees, que foi CEO da Kraft Heinz nos Estados Unidos, e Carlos Piani, que foi CEO da Equatorial Energia. Carlos Piani é agora presidente do conselho de administração da Ambipar.
Não discordo não. Acho o risco baixíssimo. Ainda assim me preocupa. A empresa fez IPO naquele ciclo de alta e comprou coisa pra caramba. A parte de sinergia das aquisições eu acho que, no geral, eles mandaram muito bem, especialmente com as empresas pequenas. Mas a gente não sabe direito como eles são na gestão financeira da companhia. E eu fiquei temeroso pelo que vi nesse tri.
Edit: sobre a response. É isso. Não é exatamente “cíclica” a palavra. Ela depende de eventualidades. Só que a empresa tem que tentar justificar melhor e explicar como funciona, quais são as métricas “normais”. O valuation da WOB levou isso em consideração? Deve ter levado, creio eu. Mas a empresa tem que explicar melhor, ao meu ver. Essa outro ponto dos contratos de governo também ficaram abertos. Há riscos relevantes de não contratação?
O resultado aparentemente veio positivo:
A ação saltou mais de 14% hoje!
O mais importante pra mim foi:
“…
O indicador de alavancagem financeira, medido pela dívida líquida/Ebitda ajustado, ficou em 2,90 vezes em junho/23, queda de 0,07 p.p. em relação ao mesmo período de 2022.
…”
Lembrando que este cálculo deve ser pró-forma (que eu não gosto de utilizar), mas é o que vale para os covenants.
Ainda não olhei o resultado a fundo por falta de tempo, mas, olhando por cima, pareceu muito bom porque continua crescendo com recursos de terceiros, gerando valor (pequeno mas gerando) e com grande crescimento contratado no LL quando a SELIC ir para patamares mais razoáveis.
Veio bom! Operacionalmente melhorou bastante, mas a parte de crédito de carbono ficou muito solta e mal explicada. Não sei se é não recorrente, se é recorrente. Não sei se venderam todos os créditos. Aliás, ninguém sabe.
Os créditos de carbono foram um não recorrente. Isso impactou na margem.
Pessimo sinal.
Zerei hoje a 17. Assumi minha pica e dei tchau pro papel.
Estou fora do papel, mas era a melhor alternativa mesmo. No nível de alavancagem atual e com as taxas de juros ainda altas, a empresa não tinha outra escolha.
Como positivo, é importante ver que o controlador tbm vai tirar do bolso e aumentar a aposta na empresa.
Agora é torcer para dar certo e ver se vão efetivamente reduzir a alavancagem (Minha impressão é que alavancaram tanto que R$ 1 bi ainda não será suficiente). Depois disso, torcer para todo o investimento no operacional finalmente aparecer e a ultima linha do balanço voltar a brilhar.